2023年，中国资产的整体表现不尽如人意。A股、港股在年初曾开启一波强劲的震荡反弹行情，但是二季度以后，两大市场的指数整体重心下移，截至目前，上证指数仍在3000点下方徘徊，香港恒生指数则退守15000点关口。

展望2024年，扰动市场的内外部因素能否边际改善？持续调整之后，A股、港股在新的一年能否企稳回升？在美联储降息的预期下，哪些中国资产值得重点关注？

近日，中信建投证券策略首席分析师陈果在腾讯财经《首席问答》栏目中表示，2024年，无论是盈利的改善，还是估值的扩张，都具备“小牛市”基础。至于后续能否有更大的行情，还要看后面内外部因素边际改善的幅度。

陈果认为，2024年A股的投资主线有两条：一条是追踪新兴科技行业的发展，这里面核心趋势是智能化；另一条是关注传统行业供求关系的变化，这里面的主线是周期股。

对于备受市场关注的美联储降息预期，陈果表示，今年美联储将降息三次以上，但是什么时候启动，存在一些不确定性。不过和加息周期一样，降息启动可能晚于预期，但次数可能超预期。

陈果认为，美元指数已经见顶下行，人民币汇率调整的低点已过，人民币今年将有升值预期，这是人民币资产的重要利好。

以下是问答实录：

A股已在底部区域，内外部环境出现边际改善

1、A股市场已经连跌了3年，2024年开局表现也不尽如人意，目前股市见底了吗？

陈果：精准预测市场底时点有难度，但目前市场具备底部区域的特征。无论是宏观周期包括盈利周期对应的中国的库存周期、PPI和CPI周期以及流动性对应的美元周期、市场估值包括股票相对债券的性价比、中国股票对海外主要市场的相对估值，还是结构特征包括强势股补跌等等，都体现了这一点。

我们认为，2024年A股的企业盈利和股票供求关系会好于2023年，中美关系稳定，外部的流动性环境对A股有利。这些因素综合在一起来看，A股现在具备配置价值，短期市场能否见底回升，可能需要看到一些显性利好催化。

2、2023年是疫后经济恢复发展的第一年，总体来看，中国经济顶住了内外部的各种压力，展望2024年，资本市场面临的内外部环境是否会有明显改善？

陈果：中国经济是一个日益复杂的庞然大物，可以说一些压力和挑战会依然存在，但从边际的角度看2024年很多因素会边际改善。

一方面是疫情后有一个疤痕效应，一部分在疫情中收入受损的居民需要重建更多储蓄，抑制消费，当储蓄修复居民的安全感后，消费倾向会有修复的动能。

另一方面，房地产价格的调整对于居民去杠杆和消费的倾向也有影响，但伴随着地产销售降幅趋缓，一系列防范风险的政策落地，房地产价格调整的预期也有望随之缓和。

最后，政策“稳中求进，以进促稳”的基调，以及对应措施的不断落地，有利于改善和稳定居民收入预期和企业的经济预期。

我想强调的是，中国的消费虽然面临人口数量的挑战，但发展水平的潜力依然巨大，其前景也并非是全面的消费降级，多数中国消费者只是因为谨慎暂时压制需求，但他们内心追求更高质量更高品质的生活依然是不可阻挡的中期趋势。

同时，疫情在海外触发了非常强的宽松政策和通胀，这也是一个后遗症，导致海外的央行，尤其是美联储出现非常强的加息周期、收紧效应，对于风险资产的估值也有一定的影响。包括去年对于人民币兑美元汇率，也构成了一定的影响。

我认为，从2024年来看，美元周期确立走过一个拐点，人民币兑美元将出现升值预期。这个因素会吸引外资流入，考虑配置人民币资产。对中国央行来说，也有足够的空间去考虑类似降息或降准这样更宽松的货币政策。

所以从以上两方面因素来看，2024年内外部环境都会有一些边际上的改善。

2024年会有“小牛市”，看好人工智能和周期股

3、2024年A股市场将怎么走？会不会出现牛市？

陈果：首先，牛市的基础并不一定是经济强劲复苏，中国过去多次牛市中伴随着经济增速显著上行的只有05-07年那一次。日本股市过去十多年牛市的背景其实依然是经济低增长人口负增长，甚至直到最近一年市场才认为日本能走出通缩。牛市最重要的基础是熊市。A股经历了三年的熊市，现在市场已经反映了相当多的悲观预期。

其次，整个市场也开始有一些边际改善的因素出现，当这些因素不断地加强，并且被市场所确认以后，对市场的盈利预期和估值都会带来作用。

2023年初市场预期较高，最终高开低走。2024年初市场的位置和预期都是低起点，我认为最终有望走成小牛市。无论是盈利的改善，还是估值的扩张，都具备一个小牛市的基础。

盈利一方面有库存周期反弹，另一方面有政策的加码，PPI和CPI以及经济和企业名义增长都有望好于2023年，最重要的是好于目前市场悲观预期。

估值的扩张包括两方面：一方面是无风险利率的下行，我认为最终我们也会看到多次降息降准；另外一方面是风险偏好的修复，过去市场对于房地产、地方债务、中小金融机构风险的担忧，这些因素在2024年随着政策落地也会有边际改善。

至于后续能否有更大的行情，还要看后面内外部因素边际改善的幅度。

4、2023年A股市场整体表现不佳，但题材股炒作非常疯狂，ChatGPT、短剧、AI算力、“龙飞凤舞”等概念股你方唱罢我登场，展望2024年，哪些题材和板块会有机会？

陈果：2023年缺乏景气行业，主题投资主导；2024年，景气行业会边际增加。对于A股市场来讲，科技板块依然是非常重要的一个板块，AI或者说智能化仍是未来几年的投资主题。

从2023年来看，主要在A股，业绩体现比较明显的是光模块这个子行业。2024年及之后数年，更多领域将出现更多实质性产品，比如AI PC、AI Phone，以及像苹果和国内大厂推出的可穿戴设备，人形机器人、汽车智能化，人类社会即将步入智能时代，这个变化类似之前人类社会从工业时代进入信息时代，所以智能化对于2024年和往后几年的A股市场，都是非常重要的投资线索。

除此以外，我认为整个周期股的供求关系也是值得关注。2024年中国稳增长的政策力度还是会加大，包括基建投资预计在2024年增速会明显高于2023年。房地产投资相对于2023年负增长有望收敛。再从中期看，周期品的需求结构里面，整个中国房地产的比例是不断地在下降，包括其他的一些科技制造产业占比不断地上升，所以需求结构优化，而供给持续偏紧，周期股也是有中期估值提升的机会。

总结一下，2024年大的投资主线包括两条：一条是追踪新兴科技行业的发展，这里面核心趋势是智能化；另一条是关注传统行业供求关系的变化，这里面主要的主线是周期股。

高股息策略有短炒趋势，新能源、白酒会分化

5、最近高股息策略受到市场的追捧，很多个股创出历史新高，背后的原因是什么？高股息策略会是2024年的投资潮流吗？

陈果：高股息走强，类似于债券走强，高股息是股票中的债券。随着近两三年市场投资的预期收益率出现变化，对于经济的增速预期也在调整，所以这个过程中出现对于股息率的关注增加，从中期看，利率依然有下行趋势，能够稳定提供较高股息的公司依然有稀缺性和配置价值，尤其适合长期配置型，且目标收益率不高的资金。

但短期债券是否跑赢股票，或者说股票中的债券是不是最优选择是另一个问题，如果经济预期修复，尤其是一些产业景气持续展开，那么高股息策略的相对优势会下降。

需要注意的是，A股市场容易把一种配置性的方向变成短炒主题的趋势，短期高股息也有这个迹象。举一个例子，看高股息的话，可以考虑港股市场的高股息股票来进行配置，剔除股息红利税等影响因素后，很多资金依然不考虑是因为觉得港股短期不赚钱，流动性不强，这个是短期动能趋势的交易思维。

另外，高股息很多时候是一个结果，比如，当周期股的供求关系改善，盈利自然会改善，盈利改善以后，如果不去新增投资产能，自然就可以去发放高的股息。所以最终不能只盯着当前的高股息本身，本质还要看行业的变化和公司盈利的变化，有些当前的高股息后续也未必能持续。

我认为2024年，简单追逐高股息策略不是最优选。

6、最近中国神华市值超越宁德时代也引发市场热议，旧能源超越新能源背后的逻辑是什么？曾经被市场追捧的新能源还有机会吗？

陈果：物以稀为贵。如果新能源产能过剩，旧能源供给紧缺，旧能源超越新能源也不为奇。

但对于新能源的机会，我认为需要注意，市场有时候会因为对短周期变化对公司定价出现一些极端化倾向。新能源的估值和机构配置已大幅收缩，但中期依然是一个重要产业，虽然行业短期供求关系仍有挑战，但有理由立足中期去关注新能源行业的一些细分子行业和有一定核心竞争力的公司。

在新能源里面，实际上有很多细分的领域，比如说有早期新兴的赛道，像氢能源，后续是值得去研究和重视的；像新能源车行业，上下游也在发生变化，一方面要关注周期性因素，比如上游价格什么时候见底，另一方面要关注下游的创新，有没有比较强的新的爆款、解决消费者真正痛点的车型出来，汽车智能化对这个行业还会带来不少变化。

在行业低迷期，投资者需要看到股票领先基本面见底，优质公司股票领先行业指数见底，同时，越是低迷时，越要考虑具备全球竞争力公司的天花板，其潜在市值能达到什么水平，来评估其风险收益比是否值得逐步布局。

7、白酒板块历来是A股市场的长牛板块，但是在过去的三年中，白酒股持续下调，在消费不振和库存压力下，今年白酒股还有机会吗？

陈果：白酒板块从中期来看，在A股市场还是一个非常特殊的板块，它的长牛核心不在于行业增速，而在于品牌公司提价和维持高ROE能力。目前白酒行业主要问题是面临短周期的库存周期压力，需求修复也不会那么快。

2024年白酒板块应该不是大年，但不同区域品牌会有分化。我认为时间拉长一点看，中国的消费升级并没有结束，一些品牌白酒仍有提价空间。

2024年A股市场可能要好于港股

8、目前港股市场的估值也在历史底部，2024年A股和港股哪个市场机会更大一些？

陈果：港股变得比较复杂，过去我们说美债利率下行，港股反应会非常积极，或者说体现比A股更大的弹性。但目前外资的配置行为有所不同。

而A股市场，总体来说是人民币资产配置的资产荒问题，港股市场的国际投资人，实际上可选择的替代品或者竞争的市场非常多，所以对港股来说难度会大一些。从结构角度，A股拥有更多政策战略支持的行业，也就有更多可以演绎的空间。

2024年综合来看，A股市场可能还是会比港股市场更好一些，但港股市场从绝对收益来讲的话，应该也是有机会获取的。而且阶段性的它可能反映得相对来说会更快速一些。但港股整个交易的属性是非常强的，一旦市场出现明显上升之后，就可能会面临部分外资的抛盘压力。

A股市场，从中期来讲，它还是国内人民币资产配置的主战场。未来A股市场不断走稳之后，有可能国内的资金不断南下，从中长期来看的话，我觉得港股市场和A股市场还是同向的。

9、如果投资港股市场，今年哪些板块的机会更大一些？

陈果：港股市场，从配置属性来说，考虑港股股息、红利税等因素之后，依然有一些估值更低的高股息公司值得考虑配置，应该说现在的配置资金还没有大举流入到港股市场。另一个是和美债利率相关的港股成长股，也值得关注，比如像创新药等港股具备稀缺性的公司。

美联储今年将降息三次以上，纳指未必会继续强势

10、美联储的货币政策一直是全球市场的一个扰动因素。目前美联储已经连续3次暂停加息，2024年美联储什么时候开始降息？预计将降息几次？

陈果：对于A股投资者来说，美联储，包括美债收益率、美元指数是三个因素。这里面的重要性排序，第一是美元指数，第二是十年期的美债收益率，第三是美联储什么时候降息。

因为首先美元指数直接影响到人民币兑美元的汇率，影响中国的货币政策国内的流动性和外资流入。

其次，美元指数会领先十年期美债利率，十年期美债利率会领先联邦基金利率或者说联储降息动作。

2024年美国经济目前看大概率是温和放缓，通胀下行有一定粘性，但联储也需要下调实际利率，降低经济衰退风险。

所以即使2024年通胀停滞在3%左右或者3%到4%之间，那么对联邦基金利率也是要从5%以上的水平有所下降的。所以我认为今年美联储将降息三次以上，但是什么时候去启动，存在一些不确定性。不过和加息周期一样，降息启动可能晚于预期，但次数可能超预期。

更加确定的是美元指数已经见顶下行，实际上人民币汇率调整的低点已过，人民币今年将有升值预期，这是人民币资产的重要利好。

11、过去一年，纳斯达克综合指数涨了43%，科技、AI类股票上演疯牛行情，今年在降息背景下，美股科技股的疯狂还会继续吗？

陈果：纳指的涨幅由龙头公司引领，科技创新驱动，降息确实使得市场增加看多科技股的理由，但是大科技公司盈利增速还是和经济整体相关，降息也反应着美国经济预期走弱。从市场来看，纳斯达克指数的中长期年化收益率其实是个位数，所以今年纳指未必会非常强势。

只不过利率下行、流动性改善，从估值角度来说，相对于中小盘的成长股偏有利一点。所以今年从相对收益角度，有可能是纳斯达克里面的中小盘成长跑赢纳斯达克的大盘股，当然这个也要结合科技产业具体发展情况，看智能时代的机会是否扩散到更多公司。